全球大豆豐產(chǎn)，豆油依然是油脂供應增加的主要動(dòng)力；菜油供應增加仍需看政策力度，總體去庫存化是大趨勢；棕櫚油供需趨于平穩，季節性消費特征更明顯，價(jià)格波動(dòng)率大。階段性或區域性消費和庫存變化影響價(jià)格，利潤變化與進(jìn)口套盤(pán)互動(dòng)進(jìn)一步增強，油脂消費更趨多樣化。

    油脂市場(chǎng)供應面依然寬松，宏觀(guān)經(jīng)濟依然低迷抑制商品價(jià)格仍處弱勢中，美聯(lián)儲加息預期仍推動(dòng)美元中長(cháng)期看漲，也打壓商品價(jià)格。油脂消費相對剛性，目前絕對價(jià)格相對偏低。關(guān)注油籽增產(chǎn)放緩、階段性油脂供應減少帶來(lái)的上漲機會(huì )。

    全球油籽市場(chǎng)結構分化

    全球油籽市場(chǎng)出現結構分化，國內、國外市場(chǎng)也有所不同。

    大豆方面：美國大豆壓榨需求依然良好，期末庫存小，產(chǎn)量天氣風(fēng)險高。南美大豆增產(chǎn)明確，付運周期延長(cháng)，高庫存有待釋放(尤其是阿根廷大豆)。中國大豆繼續減產(chǎn)，主要以食用為主，油脂壓榨量很小。國內大豆壓榨主要以進(jìn)口為主，全球大豆供應增加保證中國需求，而季節性對美豆和南美大豆的采購轉移影響中國的進(jìn)口大豆成本。

    同時(shí)，南美大豆與美國新豆競爭關(guān)系提高，庫存消費比美國偏緊、南美寬松的格局沒(méi)有改變。

    油菜籽方面：全球油菜籽高產(chǎn)后出現回落，供需趨緊。中國油菜籽收購少量補貼，國內菜籽大幅減產(chǎn)，但菜油改收為拋導致短期市場(chǎng)供應增加。中期看，國儲菜油拍賣(mài)將開(kāi)啟去庫存進(jìn)程。

    國產(chǎn)豆基本退出壓榨市場(chǎng)

    中國大豆產(chǎn)量呈現減產(chǎn)趨勢。預計2014/2015年度產(chǎn)量為1215萬(wàn)噸，2015/2016年度產(chǎn)量繼續下滑。國產(chǎn)大豆為非轉基因大豆，種植成本較高，主要用于食用加工和附加值更高的蛋白類(lèi)加工，實(shí)際用于豆油壓榨的量很小。目前國內儲備還有約560萬(wàn)噸大豆，可拋儲數量不大，對市場(chǎng)的影響力減弱。

    中國大豆進(jìn)口保持增長(cháng)態(tài)勢。大豆進(jìn)口除考慮國內豆粕需求外，還受壓榨利潤影響。2014年初，國內養殖業(yè)遭遇深度虧損，粕類(lèi)需求減少導致油廠(chǎng)壓榨利潤惡化，宏觀(guān)環(huán)境變化也導致融資大豆虧損，進(jìn)口大幅減少。

    2015年以來(lái)，國內進(jìn)口大豆壓榨利潤好轉，在套盤(pán)壓榨利潤為正的情況下，中國油廠(chǎng)大幅提高了大豆的采購計劃，南美大豆豐產(chǎn)和低廉的價(jià)格保證中國工廠(chǎng)安排更遠的采購計劃，使得2014/2015年度中國大豆的進(jìn)口超預期，預估為7400萬(wàn)～7500萬(wàn)噸。

    2015/2016年度中國大豆進(jìn)口量仍將維持增長(cháng)態(tài)勢，考慮到國內經(jīng)濟增速放緩和養殖存欄有所下降，粕類(lèi)需求增幅放緩，預計大豆進(jìn)口量小幅增加，為7600萬(wàn)～7700萬(wàn)噸。

    中期菜油進(jìn)入去庫存周期

    2008年至2014年，中國連續7年執行油菜籽收購政策，折算菜油累計收儲約790萬(wàn)噸。受種植利潤和面積大幅減少的影響，同期國產(chǎn)油菜籽呈現減產(chǎn)趨勢，官方數據和實(shí)際產(chǎn)量相差較大，預計2016年中國菜籽產(chǎn)量低于700萬(wàn)噸。

    2015年中國結束連續7年的油菜籽收儲政策，菜籽收購采取補貼方式，但補貼力度小，中國菜籽產(chǎn)量將 進(jìn)一步下滑。在宣布不收儲的同時(shí)，2015年中國加大了收儲菜油的市場(chǎng)拍賣(mài)，2015年已經(jīng)成交15萬(wàn)噸。待菜籽收購結束后仍將繼續拍賣(mài)，今后拍賣(mài)將是常態(tài)。

    對比后發(fā)現，中國取消菜油收儲后，疊加每年菜油拍賣(mài)的數量，市場(chǎng)較取消前每年新增國產(chǎn)菜油供應近100萬(wàn)噸。在國產(chǎn)菜油供應增加的同時(shí)，進(jìn)口菜籽和菜油減少，預計2014/2015年度中國菜油總供應437萬(wàn)噸，2015/2016年度為465萬(wàn)噸。

    在中國油脂增長(cháng)放緩的背景下，短期菜油供應增加將導致與其他油脂爭奪消費市場(chǎng)。國儲菜油拍賣(mài)是一個(gè)漫長(cháng)的過(guò)程，短期拍賣(mài)節奏影響市場(chǎng)，中期去庫存進(jìn)程利空油脂市場(chǎng)，但長(cháng)期看降庫存利多油脂。

    隨著(zhù)中國油菜籽收購政策的變化，菜籽進(jìn)口將大幅減少，菜油進(jìn)口量也維持低水平。而國產(chǎn)菜油和進(jìn)口菜油在成本及轉基因概念上的差異，直接體現在較大的價(jià)差上。

    進(jìn)口減少致油脂庫存下降

    2014年7月后，中國銀行融資管理更趨嚴格，美元匯率走強改變原來(lái)人民幣升值趨勢，中國經(jīng)濟結構調整使得行業(yè)利潤發(fā)生改變，導致大宗商品融資行為明顯減少。油脂進(jìn)口融資退出，導致中國油脂庫存明顯下降。

    跟蹤海關(guān)數據，預計2014/2015年度中國豆油直接進(jìn)口減少85萬(wàn)噸左右，菜油進(jìn)口減少30萬(wàn)噸，24度棕櫚油進(jìn)口減少45萬(wàn)噸，累計直接進(jìn)口油脂約560萬(wàn)噸，較上一年度減少160萬(wàn)噸。直接進(jìn)口油脂的減少，導致國內庫存大幅下降，從2014年7月至2015年4月，中國豆油庫存從120萬(wàn)噸回落至60萬(wàn)噸，24度棕櫚油庫存從120萬(wàn)噸回落至50萬(wàn)噸。

    庫存下降也使得近月現貨基差走強。庫存消費比的明顯好轉也使得進(jìn)口利潤好轉，棕櫚油進(jìn)口從一度虧損超過(guò)1000元/噸，到2015年出現階段性正利潤。

    目前中國棕櫚油進(jìn)口量與進(jìn)口利潤關(guān)聯(lián)度進(jìn)一步提高，內外套盤(pán)交易也更活躍。當DCE套盤(pán)出現正利潤時(shí)會(huì )觸發(fā)大量訂船，而虧損擴大會(huì )減少訂貨。進(jìn)口利潤維持在-200~+50元/噸區間可能是常態(tài)。

    預計中國24度棕櫚油常規庫存主要維持在50萬(wàn)～70萬(wàn)噸區間，年度消費約400萬(wàn)噸，庫存消費比維持在1.5～2.0水平。

    預計2015/2016年度中國直接油脂進(jìn)口較2014/2015年度小幅增加，約580萬(wàn)噸。其中24度棕櫚油進(jìn)口在400萬(wàn)噸左右，豆油60萬(wàn)噸，菜油50萬(wàn)噸，葵花籽油60萬(wàn)噸。

    低價(jià)豆油擠占棕櫚油食用消費

    隨著(zhù)中國大豆進(jìn)口成本的下降，豆油價(jià)格走低，豆油在性?xún)r(jià)比上獲得市場(chǎng)更多消費空間。棕櫚油消費受溫度限制，主要消費旺季在6～9月。跟蹤數據顯示，2007年以來(lái)，24度棕櫚油消費年均為430萬(wàn)噸，2013年高庫存時(shí)消費達到516萬(wàn)噸，2014年則明顯回落為428萬(wàn)噸，2015年消費預計為380萬(wàn)噸。

    生物柴油需求大幅下降、中國加大食品安全管理、油脂消費增長(cháng)放緩等因素，是造成棕櫚油消費減少的原因。目前中國棕櫚油食用消費基本回歸剛性水平，預計年度消費在400萬(wàn)噸左右。

    棕櫚油工業(yè)消費穩中略增

    原油下跌壓制生物柴油消費，44度棕櫚油進(jìn)口成本更便宜，在分提減少的情況下，中國加大了44度棕櫚油的采購量。預計中國棕櫚油總體進(jìn)口在500萬(wàn)～550萬(wàn)噸水平。

    國內進(jìn)口趨于理性，進(jìn)口利潤、套盤(pán)交割影響進(jìn)口量。進(jìn)口倒掛和庫存回歸正常結構，庫存消費比趨于健康。消費基本回歸剛性水平，氣溫變化、低度棕櫚油與豆油的價(jià)差影響棕櫚油消費，工廠(chǎng)精煉和分提開(kāi)工情況反映市場(chǎng)需求。

    供需節奏快，季節性特征強。供需結構簡(jiǎn)單，易受資金關(guān)注。波動(dòng)率大為套盤(pán)提供更多操作空間，操作手法更靈活。除傳統的國內期現基差貿易外，外盤(pán)FOB離岸報價(jià)和國內期貨盤(pán)面的對沖交易開(kāi)始活躍。

    受天氣影響，棕櫚油主產(chǎn)國2016年減產(chǎn)憂(yōu)慮仍在。生物柴油政策一波三折，匯率非對稱(chēng)波動(dòng)對進(jìn)口成本影響大。